«الجزيرة» - الرياض:

استبعد المستشار القانوني إبراهيم الناصري أن تُكرر شركة إعادة التمويل السعودية المُقترحة الأخطاء التي ارتكبتها الشركات الأمريكية المماثلة. وأرجع الناصري ذلك لأن الشركة الجدية تستطيع القيام بوظيفتها كاملة عبر آليات تمويل متفقة مع الشريعة الإسلامية، مما يضمن تلافي إعادة بيع الديون وما يترتب عليها من مخاطر عملية، مشيراً أنه يُمكن الجمع بين تطبيق منظومة الرهن العقاري بكفاءة وتجنب المحاذير الشرعية في التمويل. من جهة أخرى، قال المشتشار الناصري في معرض رده على أسئلة قراء الجزيرة: إن قواعد التسجيل والإدراج الصادرة من هيئة السوق المالية لا تفرق بين الشركات الكبيرة والصغيرة طالما أنها وفت بمعايير الإدراج، ومنها ألا تقل القيمة السوقية للشركة عن مائة مليون ريال وأن هذه القواعد لا تسمح بتفضيل شركة على أخرى في الإدراج بناءً على حجمها فقط طالما وفت بالحد الأدنى اللازم للإدراج.

لافتاً إلى أن ليس من المصلحة استبعاد الشركات الصغيرة لصالح الكبيرة لاسيما في اقتصاد ناشئ، لأن الهدف من وجود السوق المالية هو في الأساس إيجاد قناة تمويل للمشاريع والأعمال، وأن الشركات الصغيرة أحوج للتمويل من سواها. والاقتصار على إدراج الشركات الكبيرة يعني إقفال أهم قناة للتمويل الرأسمالي (إصدار أسهم جديدة) أمام الشركات الصغيرة وتعريضها للفشل لأن البنوك لا تُقرض الشركات الجديدة إلا بشروط مؤلمة.. وإلى تفاصيل أسئلة القراء:

* ورد في أجوبة الأسبوع الماضي أن الشركة التي ستُنشأ في المملكة على نهج شركة (فني مي) الأمريكية ستشتري من شركات التمويل العقاري عقود التمويل التي توقعها هذه الشركات مع عملائها بضمان العقار المرهون. ألا يُعد ذلك من قبيل شراء الديون المحظور في الشريعة؟ ألم تكن تلك الممارسات هي التي تسببت في الكارثة الاقتصادية الحالية؟.

- تُعد شركة إعادة التمويل ركناً مهماً من أركان منظومة الرهن العقاري، ودروها قريب من دور شركات إعادة التأمين في قطاع التأمين. وذلك لأن شركات التمويل العقاري لا تستطيع أن تنهض لوحدها بأعباء ومخاطر تمويل إنشاء المساكن في قطاع يبلغ حجمه مئات البلايين من الريالات، لذا لابد من وجود شركة عملاقة مدعومة حكومياً تعمل على تحمل جزء كبير من مخاطر التمويل، وتوفير التمويل لتلك الشركات وفقاً لشروط ومعايير معينة ترسمها الجهات التنظيمية وتُنفذها الشركة. وكانت الشركة الأمريكية (فني مي) وزميلتها (فريدي ماك) التين تقومان بهذا الدور في الولايات المتحدة تعملان على إعادة بيع ديون الرهن العقاري وفق آلية مبتكرة ولكن مُدمرة، أصبح من المستقر الآن أنها السبب الأول في تفاقم كارثة الرهون العقارية. وتلك الآلية تتلخص في شراء عقود الرهن العقاري من شركات التمويل ثم تغليفها في صناديق استثمارية أو شركات أغراض خاصة spv، تُصدر في مقابلها وحدات استثمارية مقسمة إلى ثلاث فئات لكل منها درجة تصنيف تتناسب مع درجة أولويتها في العوائد المترتبة على التدفقات النقدية للصندوق. والنسبة الكبرى من هذه الوحدات الاستثمارية تأخذ درجة تقييم عالية بسبب انخفاض مخاطرها لأنها تحصل دائماً على الأولوية في تلك العوائد، أما الدرجة الدنيا فتأخذ درجة تصنيف متدنية، وذات عائد مُرتفع ولكنها عالية المخاطر لأنها أول من يتأثر في حالة وجود أي إخفاق في تسديد الأقساط من قبل المتمولين، وهذه الفئة تُسمى Subprime وهي التي كانت شرارة البداية للأزمة الحالية ومنها اكتسبت أزمة الرهون العقارية اسمها عام 2007، وكانت البنوك الاستثمارية وصناديق التحوط العملاقة تشتري هذه الفئة من الأوراق المالية ثم تُعيد تغليفها وتقسيمها وبيعها إلى مستثمرين آخرين، وهكذا.. وأستبعد أن تُكرر شركة إعادة التمويل السعودية المُقترحة الأخطاء التي ارتكبتها الشركات الأمريكية المماثلة، لأنها تستطيع القيام بوظيفتها كاملة عبر آليات تمويل متفقة مع الشريعة الإسلامية مما يضمن تلافي إعادة بيع الديون وما يترتب عليها من مخاطر عملية. وغني عن البيان أنه يُمكن الجمع بين تطبيق منظومة الرهن العقاري بكفاءة وتجنب المحاذير الشرعية في التمويل.

* نسمع عن تعثر بعض الشركات وتدخل الجهات التنفيذية لتلافي إفلاسها. لماذا لا يكون لدينا نظام يسمح للشركة المتعثرة بالاستمرار مثل ما هو موجود في الدول الغربية؟.

- سبق أن صدر بالمرسوم الملكي رقم (م-16) وتاريخ 4-9-1416هـ نظام لهذا الغرض اسمه (نظام التسوية الواقية من الإفلاس). ثم صدرت اللائحة التنفيذية للنظام بقرار وزير التجارة والصناعة رقم 12 وتاريخ 14 -7-1425هـ. وهذا النظام يرسم آلية للتعامل مع الحالات التي يواجه فيها التاجر صعوبات طارئة بحيث يستطيع تلافي الإفلاس. وتنص المادة الأولى من النظام على الآتي: (يجوز لكل تاجر - فرداً كان أو شركة - اضطربت أوضاعه المالية على نحو يخشى معه توقفه عن دفع ديونه، أن يتقدم بطلب الصلح الودي مع دائنيه للجان التي تكون لهذا الغرض بالغرف التجارية والصناعية، وذلك وفقاً للقواعد والإجراءات التي تحددها اللائحة التنفيذية) وإذا لم ينجح التاجر في التوصل إلى تسوية ودية مع دائنيه بالطريق الودي يستطيع وفقاً للنظام أن يطلب من ديوان المظالم التدخل ودعوة الدائنين للتفاوض برعاية القاضي المختص للتوصل إلى تسوية واقية من الإفلاس، ويُصدر القاضي قراراً بافتتاح إجراءات التسوية دون أن يترتب على القرار حلول آجال الديون التي على المدين. ومن أهم نتائج هذا القرار وقف الدعاوى وإجراءات التنفيذ الموجهة إلى المدين بمجرد صدوره. ويُمكن التوصل إلى التسوية بموافقة أغلبية الدائنين، بشرط أن تكون هذه الأغلبية حائزة لثلثي الديون غير المتنازع فيها. ويجوز أن تتضمن التسوية تقسيط الديون، أو تأجيل مواعيد استحقاقها، أو الإبراء من جزء منها. كما يجوز أن تتضمن اختيار إدارة جديدة من داخل المنشأة أو خارجها يعهد إليها بإدارتها أو استمرار إدارة المنشأة في عملها مع تعيين خبير للإشراف عليها، وتحديد اختصاصاته. وتسري التسوية على جميع الدائنين الذين تعتبر ديونهم عادية ولو لم يشتركوا في إجراءاتها ولم يوافقوا عليها. ويُستثنى من ذلك ديون النفقة والديون الممتازة والديون التي نشأت بعد صدور القرار بافتتاح إجراءات التسوية. وقد كان حظ هذا النظام من التطبيق العملي ضعيفاً حتى الآن. ويُحمد للنظام اقتصاره على الأحكام الرئيسة وترك التفاصيل للائحة التنفيذية التي تصدر من وزير التجارة والصناعة، الأمر الذي يتيح مساحة كبيرة من المرونة لإجراء أية تعديلات قد يكشف العمل عن الحاجة إليها. وأعتقد أن الأزمة الحالية ستكون فرصة مواتية لاختبار مدى كفاءة النظام ولائحته التنفيذية ومدى الحاجة إلى تعديله أو تعديل اللائحة. ولا بد أن وزارة التجارة والصناعة تُراقب هذا الموضوع في الوقت الحالي أمام تعدد الشركات التي تواجه متاعب اقتصادية تهدد وجودها.

* لما ذا لا يُسمح لغير السعوديين بشراء الأسهم من السوق مباشرة بدلاً من اقتصارهم على الاستثمار في صناديق الاستثمار؟ وما هو المقصود بعقود التبادل؟.

- يستطيع غير السعوديين المقيمون في المملكة التعامل بالأسهم مثل السعوديين. أما غير المقيمين فيستطيعون الاستثمار خلال الصناديق التي تستثمر في الأسهم المحلية. ويستطيعون أيضاً الاستثمار المباشر في الأسهم عبر اتفاقات التبادل Swap Agreements التي سبق لمجلس هيئة السوق المالية أن أقرها ونظمها بالقرار رقم (2-28- 2008) وتاريخ 17-8-1428هـ. وهي عقود يستطيع غير السعودي بواسطتها شراء منافع الأسهم السعودية، مع بقاء الملكية القانونية (أي تسجيل السهم) باسم السعودي. ويحصل غير السعودي على كل المنافع المترتبة على السهم كالأرباح الموزعة، وأسهم المنحة ونحو ذلك، ولكن يحتفظ الطرف السعودي بحق التصويت في الجمعيات العامة للمساهمين، وفي ذات الوقت يحظر عليه قرار مجلس الهيئة استعمال هذا الحق. مما يعني أن الأسهم التي تُباع لغير السعوديين بعقود مبادلة لا تستطيع المشاركة بالتصويت في جمعيات المساهمين. وهذا التنظيم المبني على عقود التبادل فرضته الضرورات العملية لأنه من شبه المستحيل منع غير السعوديين من شراء منافع الأسهم السعودية مع وجود آليات المشتقات المبتكرة حديثاً. وإذا سُمح لهم بالشراء المباشر من السوق فستنتهي الحاجة لتلك العقود.

* يلاحظ أن الإدراج في السوق يكاد يقتصر على الشركات العملاقة، ومع ذلك تم إدراج شركات تأمين صغيرة يبلغ رأس مالها مئة مليون فقط. لماذا هذا الاستثناء لشركات التأمين؟.

- لا تُفرق قواعد التسجيل والإدراج الصادرة من هيئة السوق المالية بين الشركات الكبيرة والصغيرة طالما أنها وفت بمعايير الإدراج، ومنها ألا تقل القيمة السوقية للشركة عن مئة مليون ريال. ولا تسمح هذه القواعد بتفضيل شركة على أخرى في الإدراج بناءً على حجمها فقط طالما وفت بالحد الأدنى اللازم للإدراج. كما أنه ليس من المصلحة استبعاد الشركات الصغيرة لصالح الكبيرة لاسيما في اقتصاد ناشئ، لأن الهدف من وجود السوق المالية هو في الأساس إيجاد قناة تمويل للمشاريع والأعمال. ومعلوم أن الشركات الصغيرة أحوج للتمويل من سواها. والاقتصار على إدراج الشركات الكبيرة يعني إقفال أهم قناة للتمويل الرأسمالي (إصدار أسهم جديدة) أمام الشركات الصغيرة وتعريضها للفشل لأن البنوك لا تُقرض الشركات الجديدة إلا بشروط مؤلمة. ومن المعلوم أن أكثر الشركات العملاقة المُدرجة في الأسواق الغربية بدأت صغيرة ثم تطورت من خلال زيادة رأس المال عبر سوق الأوراق المالية. أما إدراج شركات التأمين التي تُلامس الحد الأدنى (مئة مليون ريال) فهذا بسبب نظام التأمين التعاوني الذي رسم الحد الأدنى لرأس مال شركة التأمين بمئة مليون ريال، وأوجب طرح ثلث رأس المال للاكتتاب.